“如果没有股改，我们也许不会以这样的方式和力度来重组。”SST江纸（600053）控股股东江西江中制药（集团）有限公司（下称“江中集团”）总经理董全臣对《证券市场周刊》表示。

    12月20日，经过近半年周折，SST江纸的股改终于进入实质性操作。江中集团在实施系列债务承接安排，并附加豁免近5000万元债务之后，将对SST江纸实施重大资产置换，整体注入其旗下的房地产业务江西江中置业有限公司（下称“江中置业”），地产业务实现了借壳上市，SST江纸也将被“中中地产”取而代之。

    股改重组山弯水绕

    SST江纸的股改颇费周章，公司董事长万素娟透露，8月1月股东会即通过重大资产重组和非公开发行方案，但却一直未获得证监会批准。

    直至12月2日，SST江纸披露，江西省国资委批复了江中集团豁免SST江纸在资产置换中差额债务2.49亿元的20％，剩余的置换差额债务，SST江纸也可在两年后且不影响持续经营的前提下安排偿还。知情人士透露，对SST江纸的资产置换差额债务打八折，实际上是证监会要求江中集团在原有重组方案基础上进一步提高股改对价。

    据悉，做出这一调整后，在股改正式投票前两天的12月18日下午，SST江纸终于拿到证监会对重大资产重组方案的核准通知。

    根据重组方案，SST江纸以每股3.91元的发行价向江中集团定向增发不超过1.4亿股，再以评估值计6623万元的造纸类资产，置换江中集团评估值8.62亿元的江中置业100％股权，缺口部分作为对江中集团的负债。债务重组方面，江中集团承担SST江纸原大股东江纸集团所负全部1.365亿元债务，这笔债务承接与SST江纸对江中集团过往的等额债务抵消。此外，江中集团作为江纸集团一笔本金267.5万元债务的债权人，免除SST江纸曾违规为原大股东该项债务所负的担保责任。

    据SST江纸财务总监张瑾介绍，置入地产业务后，以2006年万科、招商地产、陆家嘴等房地产上市公司综合实力10强的2005年度业绩作为参照，公司重组后完整经营房地产的2007年度，收入水平可位居第10位，净利润第8位，每股收益第3位，净资产收益率可位居第1位。“即使考虑10强公司的增长因素，新公司业绩仍可处于行业上游。”

    为表明所言非虚，董全臣表示，资产置换后的公司董事会大部分成员都将接受江西省国资委直接考核，有较强的业绩考核约束。另外，在国资委批准的情况下，新公司可能实施高管股权激励。

    江中置业借壳上市

    江中集团是江西省国资委管理的全资国有企业，旗下有两大支柱业务：一是制药，核心企业江中药业（600750）；二是地产，核心企业为江中置业，其主要项目如江中花园、紫金城。江中置业借壳SST江纸上市后，拥有两家上市公司的“江中系”已然成型。

    然而，在此番江中置业借壳思路之前，对于SST江纸的重组，江中集团曾有过周折。江中集团一度定位于以品牌中药OTC、健康食品和房地产为三大主业。2004年8月，江中集团入主重组SST江纸后，曾计划注入旗下恒生食业的“杞浓”系列枸杞保健酒业务以拯救SST江纸。